公司发布三季报:①18Q3:营收40.17亿元/+7.37%,归母净利3.69亿元/+23.14%;扣非后归母净利3.62亿元/+22.63%;②18Q1-3:营收109.57亿元/+9.23%,归母净利8.72亿元/+22.51%;扣非后归母净利6.77亿元/+36.99%(非经常性损益1.95亿元,主要为子公司动迁补偿收益8531万元、出售长江证券股票获投资收益7733万元、以及法国卢浮的未来所得税下调带来的当期损益5723万元等所致,去年同期非经常性损益2.2亿元);③9月数据:境内酒店整体:RevPAR+1.8%,平均房价+8.7%,出租率-5.15pct。
财务指标:1)18Q3境内酒店财务指标:营收28.50亿元/+9.99%。其中,首次加盟费1.55亿元/+21.50%,持续加盟费收入3.98亿元/+40.78%,加盟业务持续释放高利润收入。2)各酒店品牌18Q1-3:铂涛集团业绩大增42%,维也纳酒店持平。①铂涛集团:营收32.61亿元/+10.5%,净利润3.19亿元/+41.7%;②维也纳酒店:营收19.7亿元/+21.08%,归母净利润1.81亿元/-1.4%;③锦江都城系:营收20.98亿元/-0.5%,归母净利润2.01亿元/-3.4%;④卢浮集团:营收3.97亿欧元/+4.20%,归母净利2400万欧元/-1.7%。
轻资产加盟扩张持续+关闭盈利较差直营店,公司18Q3期间费用率同比下降1.8pct,盈利能力继续提升。①公司18Q3销售费用率48.57%/-2.98pct,我们判断主要系公司关闭较多的直营门店所致(经营不善、租约到期及政府用地收回等),使得18Q3的整体折旧摊销及人工成本有所下降;②管理费用率24.15%/+1.43pct,小幅增长判断主要系加盟店数量持续增多,使得一般行政费用增多所致。③财务费用0.93亿元,环比基本持平。④18Q3实现净利率10.34%/+1.03pct,主要受益关闭盈利较差的直营店(7天),叠加持续轻资产加盟扩张所致,未来盈利能力有望继续提升。2018Q1-Q3经营性现金流达到25.23亿,维持充沛稳健。
经营指标:锦江18Q3境内酒店整体RevPAR+4.1%,环比小幅回落,整体经营符合预期。①18Q3境内酒店整体:RevPAR+4.1%/环比18Q2+6.2%小幅回落,受益中端占比提升驱动平均房价+8.7%,出租率82.65%/-3.7pct。分项来看,经济型酒店RevPAR-2.3%,平均房价+2.1%,出租率-3.7pct;中端酒店RevPAR-0.7%,平均房价+4.8%,出租率-4.7pct;②18Q1-3境内成熟店:RevPAR+2.7%,平均房价+5.6%,出租率-2.2pct。其中,经济型成熟店RevPAR+0.2%,平均房价+3.4%,出租率-2.5pct;中端成熟店RevPAR+5.8%,平均房价+7.7%,出租率-1.6pct;③18Q3境外酒店整体:RevPAR+1.4%,平均房价+0.2%,出租率+0.8pct。
锦江18Q1-3整体新开店841家,中端酒店净增529家,产品结构升级+轻资产化趋势延续。①轻资产模式快速扩张:18Q1-3公司新开业酒店841家,大概率实现年初的900家经营计划;关店342家,净增499家。其中,直营酒店相比年初净减少39家,加盟酒店净增多538家,加盟店占比继续提升至85.88%/相比18年初提高3.81pct;储备门店数增至3305家/相比18年初继续增多630家,后续展店储备充足;②产品结构持续升级:截止18年9月末,公司的中端酒店数2193家/净增加529家,占比提升至30.49%/相比18年初提升5.63pct。拆分子品牌看,麗枫/维也纳国际/维也纳酒店三个品牌分别净增106家/92家/157家,为中端酒店的展店核心,主打三四线的维也纳3好净增36家,占比相对有限;截止18年9月末,经济型酒店5000家/净减少30家,占比降低至69.51%,主要是七天酒店净减少104家所致,锦江之星/派酒店/IU酒店分别净增14家/26家/23家。公司在本轮中端酒店崛起后,主打中端酒店圈地式的快速扩张策略,酒店的产品结构持续升级。
18Q3境内平均房价增长8.7%推动RevPAR+4.1%,业绩增速符合预期。公司18Q3整体RevPAR+4.1%,环比18Q2的+6.2%小幅回落。拆分来看,主要受9月的整体RvePAR+1.8%拉低所致(7/8月分别为+4.0/+6.2%)。考虑到锦江旗下的主要品牌铂涛和维也纳重点布局在南方,9月RevPAR下降较多或受强台风等恶劣天气以及中秋节同比提前所致。公司未来核心的经营策略依旧是通过营运管理来驱动RevPAR提升的最大化,叠加中端酒店占比持续提升,中长期RevPAR提升+轻资产加盟扩张的成长逻辑依旧不变。公司近期受宏观预期及大盘影响调整较多,目前价位对应18年扣非业绩的PE约22x,处历史较低水平。公司18Q1-3的轻资产加盟扩张势头强劲,且储备店数持续增多,显示较好的成长可续性;未来若宏观预期改善,公司有望迎来业绩增速和估值双修复,弹性较大,建议关注。
投资建议:买入-A投资评级。预计公司18年内大概率完成900家开店计划,铂涛及锦江提价+维也纳新店成熟+加盟扩张+整合效应下,预计公司2018-2020年的归母净利润分别为11.40/14.23/17.07亿元,EPS分别为1.19/1.49/1.78元/股,对应PE为18x/15x/12x,给予6个月目标价33.07元。
风险提示:宏观经济增速下行、酒店业供需关系改善不及预期、中端酒店加盟店开展进度不及预期、国内游需求不达预期。
