本周A股市场大幅回调，沪指跌破2638点。沪指周累计跌幅达7.6%，北上资金连续四个交易日净流出。
下跌背后，市场的风险和积极因素是什么？A股市场将如何演绎？本栏目特邀兴业证券首席策略分析师王德伦、华创证券首席策略分析师王君、前海开源基金首席经济学家杨德龙就此展开讨论。
估值处于历史底部区间
中国证券报：A股市场节前的反弹成果被吞噬，北上资金连日流出，市场当前的风险点是什么？
王德伦：国庆假期以来A股市场反弹成果被吞噬主要受美股下跌的负面影响。美联储维持加息预期导致的美债收益率飙升以及美股估值高位调整引发美国三大股指下跌。10月8日A股市场出现大幅调整，北上资金也因为全球市场环境恶化流出97亿元。10月11日A股3400家企业下跌，上证综指跌至2600点之下。市场当前的风险点是“外患”。“外患”是指美联储持续加息导致全球流动性收紧、美股高位波动对全球市场的拖累等。
从估值维度上来看，A股估值已接近历史底部，在上证综指突破2638点的前期市场底部位置后，投资者情绪得到较大释放，后市A股下跌空间可能收窄。
王君：市场的风险点在于：第一，海外波动率放大，而A股与海外市场价格波动的相关性在增强；第二，海外利空因素继续加剧；第三，新一轮股权质押风险。
风险资产价格波动放大是2018年全年市场主线，而核心触发因素是美国财政和贸易政策对非美金融市场在离岸流动性的紧缩输出。美债供给的压力，新兴市场的回流不畅以及美元汇率对冲成本的上行在边际上驱动了美债收益率大幅上行。美债供求在三季度以来所累积的矛盾不断显现，最终10月引起了类似于2月份的机构投资者股债再平衡下的美股波动率再次放大。美股的波动率放大通过资金和风险偏好两个渠道诱发了A股的调整。当前A股处于自身和国际主要市场可比估值的底部，处于中长期的战略配置阶段。
杨德龙：今年以来，我国面临着外部冲击以及经济下滑的压力。A股已经跌至历史底部区间，很多个股都已经创下新低，一步到位跌破2638点的低点之后，向下的空间已经不大。如果后市能够企稳反弹，刚好形成双底走势。
积极因素构成支撑
中国证券报：风险之外，利好接连而至，这些预期将对市场产生怎样的影响？
王德伦：具体来看，货币和财政政策分别对市场产生了不同影响。第一，今年以来央行四次降准。降准起到改善市场流动性的作用，例如从2018年10月15日起央行下调人民币存款准备金率1个百分点，即使除去MLF当日不再续做部分，降准还可再释放增量资金约7500亿元。第二，财政政策大力支持基建，国庆节之后浙江、山东、四川、广州、湖南等地一批城轨铁路项目获得批复。基建计划落地在一定程度上刺激基建相关股票取得阶段性较好表现。第三，减税政策逐渐落地会促进企业利润改善。
王君：7月以来在“稳杠杆、再平衡”政策导向下，货币和财政政策出现了持续的边际缓和，融资成本的稳定、信用利差的收窄以及地方债务压力的缓解都在一定程度上对市场产生支撑作用。与此同时，A股市场的制度建设也在逐渐完善。在金融开放下，A股微观市场结构更加多元化；鼓励上市公司分红、回购的政策日益健全，这些都构成了内在市场的稳定器。
杨德龙：在国庆节最后一天央行宣布将降准1%，是今年第四次降准，它表明了在应对外部压力以及经济下滑压力的背景下，央行开始逐步地向市场输出流动性。在当前这种情况下，金融去杠杆的方向不变，但是节奏会放缓，央行也会采取适度偏宽松的货币政策，财政政策方面也会更加积极，包括大规模的减税降费以及加大基础设施建设等等。整体来看，央行降准对于我国经济面以及股市中长期都是利好的因素。
中国证券报：如果对当前的市场状态下一个定义是什么？在怎样的情况下市场将会出现趋势性行情而非阶段性反弹？
王德伦：当前市场状态处于回调的中后期。一方面，金融去杠杆下信用风险和股权质押等风险在政策暖风下逐渐缓解。另一方面，海外冲击仍然是影响A股波动的重要原因，特别是美联储货币政策收紧和美股高位风险。
考虑到当前市场的状态，在经济下行和金融去杠杆双重压力缓解，以及美联储加息周期导致的全球流动性紧缩结束，以及新兴市场风险充分释放后，A股市场将会出现“否极泰来”的趋势性行情。
王君：当前阶段正处于内部经济周期回落探底。货币政策边际变化阶段，而更多的财税和修复信用的政策尚在储备阶段，因此市场是信用坍缩下的寻底阶段。但从中长期来看，当前A股处于自身和国际主要市场可比估值的底部，处于中长期的战略配置阶段。市场趋势性行情的出现需要等待宏观经济与企业盈利加速回落预期、外围重要利空出尽。
把握两条配置主线
中国证券报：对于当前市场，投资者应该如何决策？配置上如何把握？
王德伦：概括来讲投资布局思路是中期维度在市场底部明确之前保持谨慎态度，但是在低估值优势下，A股长期投资价值凸显，投资者长期应当以低估值核心资产和高弹性优质成长龙头作为配置主线。
当前市场情绪会有所压制，市场底部确定过程可能更加曲折。“秋天已来，冬天未到”，早晚注意保暖防寒，投资者的操作过程亦是如此。由于内部全A盈利底部未到，中期仍然维持谨慎态度。
从长期维度来看，尚未参与的投资者，可选择参与尚未充分反弹的低估值核心资产、受益政策催化不断的“科技基建”、具备高弹性优质成长龙头这两类权益资产作为配置主线。具体来看养老金入市、银行理财资金可以配置公募基金、央行降准等多重利好预期下，金融和消费类低估值核心资产继续受益。同时，以“科技基建”为代表的核心技术关键能力和补短板方向仍将继续受益。关注计算机（自主可控、云计算等龙头）、通信（5G）、军工（航空航天）、半导体产业链等细分方向。
王君：后续的观察点在于波动率放大对于美债和美国货币政策的影响以及中国汇率稳定下的财税和改革开放政策的推进。
配置上，从市场风格的角度，股票市场上低估值、大市值和高股息龙头仍然占优。行业配置方面，关注波动率与预期收益率之间的匹配建议关注受益于政策对冲、估值较低的周期行业，银行、钢铁、建筑建材板块性价比高；另一方面，建议关注ROE增长更具稳定性的计算机和核心军品行业。从专题研究角度出发，在财政发力预期之下，制造业增值税结构性减税预期以及基建产业链潜在机会最大；中长期在政策转向科技立国，核心技术自主可控龙头有望迎来支持，可关注以自主可控为代表的科技成长板块。
